长江证券-银行行业:升值预期强化阶段调控政策不放松,市场震荡概率较大-101007



银行行业
“中性”
分析师: 陈志华 联系人: 许荣聪 (86
  21) 68751569 (86
  21) 68751569 chenzh@cjsc.com.cn xurc@cjsc.com.cn
行业研究 研究报告
2010-10-7
执业证书编号: S0490210060007
银行业周报:升值预期强化阶段调控政策不放松,市场震荡概率较大
报告要点
? 本周观点 当前我们认为资产价格调控和利率政策取向是银行股走势关键,房地产调控进入第二波政策密集期。由于当前人民币 短期升值压力非常大,升值预期处于强化阶段,房地产调控政策不可能松动,在政策不确定性降低的同时又夹杂超预 期的调控政策,市场震荡的概率比较大。此外,本轮人民币升值预期的强化及实际升值不利于经济结构调控,增加宏 观调控难度,会引发长期经济增长动力减弱的担忧,从而不利于银行股。不过短期升值引致资产价格和通胀预期,银 行短期受益,且 H 股受益于升值刺激,以及利率政策久悬不决,银行股震荡等待机会的可能性更大。 ? 上周市场表现 上周自选组合涨幅为
  0.90\\%,沪深 300 银行指数涨幅
  0.83\\%,沪深 300 指数涨幅为
  2.73\\%,跑赢行业,跑输大盘; 自选组合从建仓到现在,累计跑输大盘
  9.06\\%和跑赢行业指数
  1.69\\%。上周银行板块因房产政策加码预期部分兑现而 略微上扬,符合我们的判断。我们继续维持偏防御性组合,推荐浦发银行、民生银行、招商银行和北京银行为我们投 资组合,组合权重分别为 40\\%、30\\%、20\\%和 10\\%。 ? 行业动态 (
  1)央行定调人民币汇率走向:增强弹性; (
  2)十二五规划或将酝酿商业银行资本监管路线图; (
  3)央行将启动专 项检查,查处违规违标发卡机构; (
  4)两部委鼓励县域金融机构新增存款用于当地贷款; (
  5)境外机构人民币银行结 算账户管理办法 10 月 1 日起实施; (
  6)央行 28 日回笼 160 亿,未对资金面构成太大冲击; (
  7)多部委出台房地产 调控“组合拳”(
  8)小企业担保贷款首次突破万亿元; ; (
  9)爱尔兰央行拟再次援助本国银行; (
  10)日银行突然重拾 零利率。 ? 公司动态 (
  1)高盛拟减持工行筹 20 亿美元; (
  2)农银租赁与私人银行双开业,农行版图扩容; (
  3)中信银行零售业务瞄准细 分市场; (
  4)深发展股东大会通过深发展与平安重组方案。
上周观点回顾
回顾银行今年以来的风风雨雨,我们梳理并展望未来投资策略。四个方面成为银行投资的关键:资产质量风险,监管 层开始着手化解,而市场也部分消化,但是尚未完全消除此方面的担忧;去杠杆化,资本充足标准的变相提高及融资 问题,曾困扰市场,未来仍会困扰,只是力度会小些;息差,利率市场化推进,银行让利于民的改革呼声,市场虽有 担忧,但尚未完全消化;资产价格上升,所带来的是更严厉的政策调控预期还是信贷抵押物价值的上升,政策不确定 性依旧。我们认为中短期来看,息差和资产价格调控政策取向是影响行业大幅改变走向的关键,加息政策、地产调控
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新政的不确定性消除,将会带来板块阶段性投资机会,如果不确定性依旧,则难以有显著投资机会。资产质量拨备计 提风险和去杠杆化在中短期内难以完全消除不确定性,并且市场已经消化大部分,难以形成重大利空,相反也难以利 空出尽,反推板块行情。 9 月 25 日,中国人民银行发布《贷款转让交易主协议》 ,有利于提高存量信贷资产转让,存量信贷资产流动性增强, 拓宽存量信贷资产的风险转移渠道;有利于监管层监控信贷资产转移交易,规范银行间信贷资产转让,减少风险与收 益不对等转移的交易,降低银行间系统性风险。 资产质量风险及其引致的拨备风险,针对 09 年天量信贷资产潜在风险,监管层及银行自身大致从三个方面提前着手 化解:存量信贷资产打包出售或转化为相关理财产品予以分散;更审慎的进行贷后监控,融资平台贷款清查,特定标 准排查,重分类等;加大计提拨备,由于信贷政策逆周期,因此监控指标逐步由贷款拨备覆盖率转向贷款总拨备覆盖 率,并草议提高总拨备覆盖率水平,同时对一般贷款准备计提标准也有提高的计划。但由于牵扯到过渡期政府、中央 和地方及银行自身当期盈利等利益,三方面进展都非常曲折,但特点是目标远大,但是实际进展很缓慢,悬而未决的 东西不少,好在市场这方面的利空消化不少。 提高资本充足率,银行去杠杆化。无论从控制通胀,还是做厚银行资本,提高抵御风险的能力来看,银行去杠杆化的 趋势明确,但问题是大规模的融资刚告一段落,内生补充资的能力由于拨备水平的提升而减弱,未来的融资压力会逐 步显现,但短期内资本充足率标准不大可能进一步提升。 负利率时代呼吁加息,利率市场化改革压力迫近,银行让利于民的呼声渐起。和美国商业银行相比,我们的息差并不 高,所不同的是美国商业银行的息差是包含了对个体风险甄别的,而我们银行息差没有包含多少个体风险,更多的是 系统性的,当然这背后涉及更深层的经济结构差异和矛盾。因此当下,我们认为利率市场化全面推进的微观基础不具 备,至于息差是否由利率政策主导收窄,得结合政府对资产价格未来调整方向。如果政府不容许资产价格上涨,并以 调控政策刺破泡沫,则我们认为息差收窄的可能性较小,反之,则有收窄空间。 资产价格的实际走势及政策对其态度非常关键。我们在《央行资产负债表分析通胀》一文中提出,未来基础货币潜在 供应量非常大,通胀压力大,但更大的压力是资产价格。如果资产价格上涨成为必然,且政府无力控制,那么银行信 贷抵押物的价值好于预期,则信贷资产质量风险担忧降低,过度存量拨备可以回拨释放利润,利好银行股。但如果资 产价格上涨,引发政府严厉调控,政策预期会抑制银行股投资机会,至于政策能否实际有效,还得后续观察。 综合上述分析,我们认为下半年银行股投资思路应抓住两个关键:即利率政策和房地产调控政策取向。在政策尚未明 朗前,我们认为短期内银行股仍有一定相对收益。
央行公开市场操作
央行上周公开市场操作没有到期投放资金,净回笼 540 亿资金;节后短期拆借资金逐步到期,下周市场利率可能有所 回落,但中期来看,通胀因素是货币市场利率的关键。
2
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行业研究

  1:shibor 利率与存款利率之差和 CPI 同比图
D ec /0 7 Fe b/ 08 D ec /0 6 Fe b/ 07 Au g/ 07 O ct /0 7 Au g/ 08 O ct /0 8 Au g/ 09 O ct /0 9 Ju n/ 08 D ec /0 8 Fe b/ 09 D ec /0 9 Fe b/ 10 Ju n/ 07 Ju n/ 09 Ap r /0 7 Ap r /0 8 Ap r /0 9 Ju n/ 10 Au g/ 10 O ct /1 0 Ap r /1 0

  3.50
  3.00
\\%
\\%

  10.0
  8.0

  2.50
  2.00
  1.50
  4.0
  1.00
  0.50
  0.00
  0.0 -
  2.0 CPI当月同比-右轴 Dec/06 Mar/07 Apr/07 Jun/07 Aug/07 Oct/07 Dec/07 Feb/08 Apr/08 Jun/08 Aug/08 Oct/08 Dec/08 Feb/09 Mar/09 May/09 Jul/09 Sep/09 Nov/09 Jan/10 Mar/10 May/10 Jul/10 Sep/10 Oct/10 -
  0.50 -
  1.00
  2.0
  6.0
3个月shibor利率与三月存款利率之差
1年shibor利率与一年存款利率之差
7天shibor利率与7天通知存款利率之差
资料来源:长江证券研究部
人民币升值预期加强
由于当前人民币短期升值压力非常大,升值预期处于强化阶段。美元兑人民币 NDF(12 个月)的走势来看,目前已经降 至
  6.4640 的历史低点。本轮人民币升值预期的强化及实际升值不利于经济结构调控,增加宏观调控难度,会引发长 期经济增长动力减弱的担忧,从而不利于银行股。 图
  2:美元兑人民币 NDF(12 个月)走势图

  7.60
  7.40
  7.20
  7.00
  6.80
  6.60
  6.40
  6.20
  6.00 Jan-07 Apr-07 Jul-07 Oct-07 Jan-08 Apr-08 Jul-08 Oct-08 Jan-09 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 美元兑人民币:NDF:12个月
资料来源:长江证券研究部
两地估值对比
通过过去 A/H 估值对比情况看,目前 A 股银行股处于估值底部。除了中信银行,银行股的 A 股估值均小于 H 股。
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3

  3:A/H 对价处于历史最低点(A/H 对价=A 股价/港股价)
230\\% 210\\% 190\\% 170\\% 150\\% 130\\% 110\\% 90\\% 70\\% Mar-08 Mar-09 May-08 May-09 Mar-10 May-10 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jul-08 Jul-09 Nov-07 Nov-08 Nov-09 Sep-07 Sep-08 Sep-09 Jul-10 Sep-10
建设 银行
中 信银行
工商银行
民生银行
交通银行
招商银 行
中国 银行
农 业银行
资料来源:长江证券研究部
上周市场表现
收盘价 一周涨幅 一个月涨幅 三个月涨幅 组合成立至目前累计 涨幅 工行 建行 中行 交行 农行 招行 中信 浦发 民生 兴业 光大 深发 华夏 北京 宁波 南京 自选组合指数 沪深 300 银行指数 沪深 300 指数
  4.04
  4.60
  3.34
  5.80
  2.61
  12.95
  5.09
  12.96
  5.10
  23.12
  3.46
  16.22
  10.80
  11.94
  11.99
  10.65 36
  13.37 35
  48.52 29
  35.57
  1.76\\%
  0.88\\%
  3.09\\%
  2.11\\%
  0.77\\%
  0.62\\% -
  0.97\\%
  0.15\\%
  1.80\\% -
  0.39\\%
  2.06\\% -
  2.35\\%
  0.28\\%
  1.79\\%
  0.33\\%
  0.66\\%
  0.90\\%
  0.83\\%
  2.73\\% -
  0.98\\% -
  1.71\\%
  0.30\\% -
  2.00\\% -
  2.97\\% -
  4.36\\% -
  9.59\\% -
  7.36\\% -
  5.38\\% -
  9.86\\%
  1.76\\% -
  7.37\\% -
  7.69\\% -
  5.69\\% -
  4.31\\% -
  4.31\\% -
  6.00\\% -
  5.26\\%
  1.12\\% -
  0.49\\%
  0.29\\% -
  1.76\\% -
  0.51\\% /
  0.31\\% -
  6.17\\% -
  5.19\\%
  1.38\\%
  0.61\\% / -
  7.37\\% -
  1.73\\% -
  1.84\\%
  5.73\\%
  3.50\\%
  1.89\\% -
  1.35\\%
  15.84\\% -
  4.38\\% -
  5.63\\% -
  13.99\\% -
  7.67\\% -
  3.33\\% -
  1.48\\% -
  3.00\\% -
  8.46\\% -
  7.31\\% -
  8.48\\% / -
  11.17\\%
  3.03\\% -
  9.75\\%
  3.42\\%
  0.58\\% -
  5.58\\% -
  7.28\\%
  3.48\\% -
  22.83\\% -
  22.55\\% -
  19.94\\% -
  33.39\\% / -
  23.07\\% -
  37.18\\% -
  21.71\\% -
  22.07\\% -
  38.14\\% / -
  33.44\\% -
  11.98\\% -
  37.42\\% -
  30.28\\% -
  27.90\\% / -
  28.78\\% -
  17.90\\% 年初以来涨幅
4
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行业研究
行业动态
央行定调人民币汇率走向:增强弹性
央行货币政策委员会在日前召开的第三季度例会上提出,下一阶段,将进一步完善人民币汇率形成机制,重在坚持以 市场供求为基础,参考一篮子货币进行调节,增强汇率弹性。数据显示,9 月份以来,人民币汇率的中间价波幅明显 加大,增强汇率弹性的意图基本得到了体现。虽然人民币对美元近期出现较大幅度的升值,但是对一篮子货币仍基本 保持稳定。 (上海证券报)
十二五规划或将酝酿商业银行资本监管路线图
中国银监会即将召开新资本协议项目组(扩大)会议,有消息称,银监会正在讨论推出新的四大监管工具,包括资本要 求、杠杆率、拨备率、流动性要求等。其中,资本要求里提出了超额资本的概念,对于最低资本和拨备的期限都要求 在 2012 年底达标。 对此,一位接近银监会人士表示,目前,巴塞尔委员会还没有公布资本监管的最终方案,要等到年底才能出来,然后 才是银监会根据最新方案适时出台我国商业银行资本监管的总体框架和路线图。现在,据最后结果还有两步,新的监 管要求还需要继续等待。 (证券日报)
央行将启动专项检查,查处违规违标发卡机构
中国人民银行于近日启动了 2010 年全国银行卡联网通用专项检查工作,全面核查当前银行卡联网通用中卡片规范执 行情况。检查工作从 2010 年 10 月 8 日开始,由中国人民银行总行统一领导。全部工作计划于 2010 年 11 月底结束。 本次全国银行卡联网通用专项检查对于进一步加强银行卡发卡管理,查处违规违标的发卡机构,保障银行卡发卡工作 安全、规范、有序发展具有积极作用。 (中国人民银行网站)
两部委鼓励县域金融机构新增存款用于当地贷款
中国人民银行联合银监会 9 月 28 日发布相关考核办法,鼓励县域法人金融机构将新增存款主要用于当地发放贷款, 促进县域信贷资金投入。 (银监会网站)
境外机构人民币银行结算账户管理办法 10 月 1 日起实施
央行发布《境外机构人民币银行结算账户管理办法》 以规范境外机构人民币银行结算账户的开立和使用,加强银行 , 结算账户管理,维护经济金融秩序稳定。 《办法》自 2010 年 10 月 1 日起实施。 《办法》规定境外机构依法办理人民币资金收付,可以申请在银行开立银行结算账户,用于依法开展的各项跨境人民 币业务。 中国人民银行是银行结算账户的监督管理部门,负责对银行结算账户的开立、使用、变更和撤销进行监督管 理。 (凤凰网财经)
央行 28 日回笼 160 亿,未对资金面构成太大冲击
央行于 9 月 28 日以价格(利率)招标方式发行了两期央行票据,并开展了正回购操作。其中,1 年期央票发行量 50 亿元,参考收益率
  2.0929\\%;3 个月央票发行量 60 亿元,参考收益率
  1.57
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